美聯儲加息 房企老闆最受傷

美國勞工部近日公布的10月非農就業報告顯示，就業人口新增優於預期，失業率也創新低，連美聯儲主席耶倫最關心的時薪增速也高於預期。（Getty Images）

隨著美國10月非農就業數據大超預期，美聯儲12月加息的概率也大幅提升。對美聯儲加息最敏感的可能還是人民幣匯率。由於中國房企的外債規模飆升，人民幣若持續貶值將會加大中國企業償還外債的壓力，特別是房產企業。

文 _ 賀詩成

隨著非農就業數據大超預期，美聯儲12月加息的概率大幅提升。芝加哥商業交易所集團（CME）的Fed Watch工具顯示，市場參與者預計美聯儲12月加息的可能性已經飆升至69.8％，此前（10月23日更新）只有36.6％。美聯儲如果在12月加息，中國市場會受到怎樣的影響？

12月加息概率飆升

11月6日，美國勞工部（DOL）公布的10月非農就業報告顯示，美國10月非農就業人口新增27.1萬人，大幅好於18.2萬人的預期；失業率5.0％，創2008年以來新低；更重要的是，美聯儲主席耶倫最關心的時薪增速也高於預期。

數據公布後，全球市場反映強烈。美元指數朝100邁進，美國10年期國債收益率大漲，黃金和原油價格大跌。WTI 12月原油期貨報44.29美元，跌幅至2％；COMEX 12月黃金期貨報1087.70美元/安士，跌幅至1.5％，創三個月新低。

人民幣對美元貶值

對美聯儲加息最敏感的可能還是人民幣匯率。

人民幣兌美元即期在11月9日收創近一個半月新低，成交量繼續萎縮，中間價亦延續上周跌勢。

交易員分析說，受美國加息預期升溫影響，人民幣連續貶值，但因有大行結匯阻截，令跌幅收窄。在美聯儲加息預期和人民幣加入SDR（特別提款權）塵埃落定前，常規數據影響有限；短期內人民幣仍將維持6.32至6.37元區間波動。

對人民幣波動的擔心也令中國投資者更傾向於擁有美元資產。

近日，資產管理公司Western Asset亞洲（除日本）投資主管Desmond Soon向彭博表示：「人們對美元和港幣資產正顯示出越來越大的興趣。投資者擔心人民幣會出現雙向波動。」

2005年7月人民幣匯改之後，人民幣對美元已經歷長達8年多的升值，一度升值超過25％。不過，此趨勢從2014年初變緩。

今年8月11日，人行宣布對中間價制度進行改革，並主動引導人民幣大幅貶值。自此之後，市場關於人民幣將繼續貶值的擔憂一直存在，特別是在市場對美聯儲12月加息的預期不斷升溫的情況下，這種擔憂開始變強。

據彭博，新加坡Eastspring公司投資總監Nicholas Ferres認為：「如果未來幾周，巨集觀層面的消息繼續增加美國加息和中國減息的可能性，那麼市場對於美元的熱情將進一步升溫。」

除了匯率因素，中國國內資本市場的資本配置荒，可能也是投資者遠離人民幣資產的重要援引。中國股災之後，「資產配置荒」使大量資金無處可去，致使公司債受到市場熱捧，萬科公司債比肩國家信用，京東白條ABS被搶購一空。

瑞銀中國首席經濟學家汪濤11月4日表示，未來兩年中國經濟將面臨更大的下行壓力，預計人民幣兌美元會貶值到6.8左右（即在當前基礎上貶值約7％）。

不過，牛津經濟研究所（OE）亞太區首席經濟學家高路易（Louis Kuijs）認為，人民幣不會出現較大幅貶值。

他表示，由於海外市場對於8月11日人民幣一次性貶值反映劇烈，人行為維穩人民幣匯率拋售大量美元，人民幣短期內不會進一步貶值。此外，11月人民幣將面臨國際貨幣基金組織（IMF）的SDR（特別提款權）大考，人民幣短期出現大幅波動的可能性較小。

中國房企外債飆升

美聯儲加息預期的升溫，對過度借貸美元外債的中國公司，特別是房地產企業，也不是好消息。

9月29日，國際貨幣基金組織（IMF）發布最新的《全球金融穩定報告》顯示，主要新興市場經濟體非金融企業的公司債務在2004至2014年間翻了兩番，外債占比逐步上升，中國房企的外債規模飆升。

IMF警告說，龐大的公司債務或使新興國家更加脆弱，因為一旦發生危機，企業債務有可能迅速演變成金融體系問題。

報告稱，在過去10年，新興市場經濟體的公司債不斷攀升。主要新興市場非金融企業發行的公司債總值從2004年的4萬億美元升至2014年的18萬億美元。平均債務對GDP占比同期上升26個百分點，但不同地區分化仍較為明顯。

其中，中國公司槓桿較高。報告表示，多年來中國依靠投資驅動的增長模式導致信貸放量，這也使得公司債務激增，「金融危機後，中國社會融資總量急劇上升。此外，公司外債占比也不斷擴大，儘管其對GDP、外匯儲備的占比仍處於低位。自2009年，中國房地產開發商則成了非金融企業中最大的離岸債券發行方。」

一般而言，對外淨負債越低、對外淨債權越高，抵抗外部負面衝擊的能力越強，因為對外負債的國家在美元升值之中償債壓力會顯著加大，加速還債又會帶來資本外流和貨幣貶值壓力加大。

中國房企的外債規模飆升，人民幣若持續貶值會加大中國企業償還外債的壓力，特別是房產企業。圖為北京一建築工地。（Getty Images）

西方分析人士估計，人民幣持續貶值會加大中國企業償還外債的壓力，特別是房產企業。

中國房地產企業在國內融資受限，只好轉為外部市場融資。數據提供商Dealogic的數據顯示，2014年前9個月，中國房地產企業發行的離岸債券達到180億美元。

中國房地產公司資產負債表上的美元債券規模總計625億美元，2011年之前這些公司基本上未發行過離岸債券。碧桂園、雅居樂地產和世茂房地產等債市常客在國內地產開發商中的外債負擔最重。

傑富瑞投資銀行（Jefferies）的一份報告顯示，截至去年年底，中資開發商有40％的債務是以美元或港元計價的。由於債務負擔加重，企業的負債率就會上升，這可能會導致評級公司下調這些企業的評級。

另一國際信用評級機構標準普爾駐香港的大中華區企業評級董事總經理Christopher Lee也提到，中國的房產開發商有許多離岸債務尚未償還，約占其總債務的20％以上，而且它們大部分槓桿高，現金流少。如果人民幣持續貶值，這些企業會面臨償債壓力。

總部位於廣州的大型房地產開發商碧桂園在2014年年度報告中稱，如果人民幣兌美元貶值5％，該公司可能會蒙受人民幣11億元的損失。

中國企業外債成本增高

對有美元、歐元、港元等貨幣外債的中國上市公司，人民幣貶值會直接推高外債成本。由於國際市場利率較低，且國內IPO一度暫停，很多上市公司都選擇了外幣融資。

外幣債務比較多的板塊有航空、航運等。南方航空、東方航空、中國國航這三家航空公司近幾年都購買了飛機，而購買飛機的融資多是美元債務，其負債規模平均在800億元（人民幣）附近。若人民幣貶值4％，對應的金額是32億元。

從2012年起，國內企業開始發行美債融資，因為美元當時在採取量化寬鬆政策，海外市場利率水準極低，而國內貸款政策則在收緊。

《華爾街日報》報導說，從2010年開始，中國企業從國有石油巨頭到急需現金的地產開發商迅速借入了大量美元債務，人民幣升值減輕了這些企業償還外債的壓力。然而，由於成本太高，多數中國企業沒有對美元風險敞口安排對沖。

Dealogic的數據顯示，中國企業目前未償還的美元債務（包括債券和貸款）總額為3677億美元。在截至2014年的5年時間裡，中國企業新發行的美元債券增長了4倍，達到1350億美元。

據彭博新聞社統計，中國企業未償歐元和美元債券及貸款合計5290億美元，在人行下調人民幣中間價後，中國企業的這些外債成本可能增加100億美元，因為當中國企業償還離岸借款本金和利息時，必須將人民幣兌換為歐元和美元，所以人民幣貶值會增加企業的償債負擔。

中國富人加速資金轉移

在人民幣貶值預期加強之下，很多中國富人已經或者計畫將資金轉移到海外。

儘管人行稱人民幣不存在持續貶值的基礎，中國很多富人還是擔心人民幣已經進入長期貶值周期。

美國財政部近日公布的《匯率半年度報告》顯示，中國前8個月資本外流達5200億美元。

目前，來自中國的財富推高了從悉尼到紐約，從香港到溫哥華的房價。僅以美國為例，美國全國地產經紀商協會數據顯示，截至今年3月底的12個月內，中國買家在美國購置房產花費了近300億美元。

波士頓諮詢公司的數據顯示，中國約有400萬個家庭財富不低於100萬美元。摩根大通分析師估計，2013年三季度至今年二季度末，約2350億美元「熱錢」流出中國。◇