股民悲歌

文 ◎ 王靜雯

提起近來中國大陸A股股市，幾乎沒有人面帶笑容的。自二零零五年到去年十月，中國股市最重要的指標：上證指數，從八百多點一路飆升，突破四千點、突破五千點、突破六千點，並一度站到六千一百二十四點零四點的高位。二零零七年十月以後，股市又像坐山車一樣一路狂瀉，一度跌破三千四百點，半年來股市下跌了近一半，被套牢的除八千多萬散戶外，還捆綁了不少機構大戶。難怪有人說，這哪是什麼牛市或熊市，簡直是上躥下跳的猴市，一個具有中國特色的怪市。

八千萬股民的悲歌

面對那些拿出全家積蓄，把老人的養老錢、孩子的學費錢、兒女的結婚錢、房錢、藥錢，甚至親朋好友借來的錢都投進股市，要在二零零八年八月前大賭一把「奧運概念股」的大陸股民們，如今人們唱的是：「唱支悲歌給誰聽，股市要了俺的命」、「問君能有幾多愁，恰似滿倉中石油」、「曾經跌停難為鬼，除非解套才做人；炒底時難拋亦難，反彈無力割肉寒」、「做莊靡市秋，價壓過人頭；低頭看股市，股民急如猴」、「股市自古誰無賠，留著帳號給後人」。

據三十七歲的中學教師沈女士表示，四月二日下午，她在山東威海齊魯證券營業大廳裏看到兩百多人同時痛哭。「他們都痛哭流涕，有互相抱頭痛哭的，有捶胸頓足的，還有當場暈倒的，有一個人說，真是腸子都悔清了，不活了。不知多少人在盼望與絕望中、在焦慮與恐懼中痛哭。」

據說這種集體悲痛的場面在大陸證券交易廳裏頻頻出現，不時聽說有人跳樓自殺的，有在交易所當場氣死的。在深圳，激動不滿的股民還跑到證券所、籌股公司討公道。沈女士表示，「別看報紙電視上報喜不報憂，外面上看風平浪靜，裏面其實早都暗潮洶湧了。」

瀋陽工程師陳先生表示，「今年炒股賠大了，二十萬就剩六萬了。股市嘩嘩狂洩，我的心跟著由陰轉雨，再到暴雨不停。東借西湊的錢都像流水一樣有去無回。剛買就跌，不停的換股，還是一路輸過來。我尋思中國平安從一百四十九元跌到一百元就是地板價了，沒想到地板下面還有地窖，地窖下面還有地獄，更沒想到地獄還不止十八層！現在都跌到四十八元了。」

大起大跌的幻象

回想兩三年前，由於投資和貨幣發行超熱，加上人民幣升值的呼聲日益高漲，外國熱錢想借機在中國大撈一把，再加上二零零八年北京奧運會帶來的所謂商機和人氣，大陸股市開始熱絡起來。特別是媒體趁機炒作的「奧運概念股」讓不少股民心血沸騰。

砸下三百五十一億美元投資的北京奧運會，比此前一百零八年來歷屆奧運會投資的總和還要多。愛面子的中國人都猜測到，無論發生什麼，屆時中共都會保證大陸股市的繁榮景象，哪怕是短暫的、虛弱的幻象。因此幾乎所有人都做多頭，都認定股市會漲，結果股市真的牛氣起來了，而且牛氣沖天。

市盈率是股票每股市價與每股盈利的比率，一般正常值在二十至三十之間，如股市發達的美國二零零七年股價平均市盈率為二十七，然而二零零七年大陸A股的市盈率平均達到三十七倍，有的還更高，如中國人壽九十七點八倍、中國平安七十六點一八倍、中信銀行五十九點六二倍，中國遠洋九十八點六七倍。

面對如此高風險的投機市場，香港首富李嘉誠在二零零七年五月十七日公開表達他的深切擔憂。他說：「作為一個中國人，我是很為現在內地股市擔心，一個市盈率達五十、六十倍的情形，對於任何歷史結果都會『撞板』，絕對是泡沫。」

儘管泡沫破滅論的警鐘不斷，但在快速致富的躁動貪心指使下，人們前呼後擁的搶購股票，有的人甚至連基本股票知識都不具備也開始炒股。如一位老太太說，「現在豬肉都十幾塊錢一斤了，這股票才五元，便宜，買！」

大陸媒體上報導得最多的也是股市暴富的神話，如湖南股神七萬炒到五千萬、女清潔工炒股變成小白領偶像、十歲小股神炒股四月賺足學費，某人把房產抵押炒股掙了百萬，甚至智障青年都被封上了「股神」稱號……，被媒體刻意渲染誇大的股市暴利效應，如同興奮劑一樣驅使著人們無視風險，投身在股海中充當弄潮兒。

目前滬深股市帳戶總數約一億三千萬，儘管不是每個帳戶代表一個股民，但大陸擁有七、八千萬股民是完全可能的，他們中很多是剛下股海的新手。在不斷有新人湧進股市，如同古時買牛場所的牛頭鑽動一樣，在人們盲目跟進中，牛市真的來了，從那以後，A股上證指數和深圳指數不斷的飆升。

二零零八年二月十三日，上海股民在證券交易所前查看介紹股神巴非特的DVD。目前大陸約有8,000萬散戶在股海裏試運氣。（法新社）

政府的高額印花稅

到了二零零七年五月三十日半夜十二點，中國財政部突然宣布把股市交易成本的印花稅從0.1％提升到0.3％。此前政府每個交易日日均印花稅收入約五點三億元，加上券商每日佣金收入四點二億元，股市平均每天上繳財政部的交易費用達九點五億元。調高印花稅後，每天交易費就達二十億人民幣。據悉，二零零七年中國的證券交易印花稅收入飆升至兩千零五億元，較二零零六年增長十點二倍，而去年上市公司分紅總額才一千八百多億元，比印花稅還少兩百零五億元。也就是說，股民從上市公司獲得的分紅回報都當成交易成本上繳中央政府了，股市真正持續不倒的贏家其實就是政府本身了。

這個被股民稱為「半夜雞叫」的政府干預，導致了連續五個跌停板，在四個交易日中，滬深兩市A股總市值共蒸發掉三萬零一百一十三點四四億元。當時A股上市公司的盈利水準大約每年四千億元，即每個交易日十七億元。在印花稅上調之前，中國投資者已經把他們所購買到的企業盈利的56％（9.5∕17=0.56）都上繳了國庫，而在香港和紐約這樣的正常市場，交易費用占企業盈利的比例應低於5％。即使經歷過經濟泡沫的國家，這一比例也只在20％－30％。

二零零七年五月三十日，成都某證券交易所內。由於印花稅的提升，當日股票價格下跌了6.5%。（法新社）

由此可見，中國即使0.1%的印花稅也是比較高的，何況在此基礎上調高了三倍。然而大陸股市不像其他國家那樣是投資人為獲得企業盈利分紅而做的長期投資，絕大多數股民只是為了套取差價而作的投機性短期交易。中國股市的不正常性使其與企業經營狀況脫節，股市也就不能作為經濟的晴雨表來看待了。

比賭場還黑還瘋狂

在這個充滿泡沫的市場中，驅動市場的不是投資者而是投機者。到二零零七年五月，中國股市的平均股價已經翻倍，市場指數則上漲了60％。股票每月的平均漲幅都超過了 10％，流通股票每月平均換手二點五次，交易費用為每月0.9％。即投機者的盈利大約相當於交易費用的十一倍（10∕0.9）。即使上調印花稅使交易費用增加兩倍，但其預期收益仍然相當於交易費用的五倍。由此看來，上調印花稅並不能阻止投機者的冒險。事實也正如此。五月三十日後上證指數繼續飆升，突破六千點後一度攀上六千一百二十四點的高位。

凱恩斯曾形象地把炒股描述成眾人選美。臺上站了十個美女，誰得的選票最多誰就是美女。這時候選美的標準其實已不再是漂亮，而是大多數人是否選某個人。若大多數人都選她，不管她美不美，她就成了美女。所以在投機性牛市中就形成一種博弈——我要猜別人會選誰，別人也在猜我會選誰，我還要猜別人認為我會選誰。這種博弈的結果推動了股價的上漲。

然而一旦這個博弈的過程終止，股價就暴跌。泡沫股市頂多是個零和博弈，如同賭場一樣，每個人都明白這是一場零和遊戲，你輸即我贏。牛市時好像每個人都是贏家，而當泡沫破裂時，最後持有股票的人就成了犧牲品。長期來看，股市泡沫由於浪費了資源，實際是個負和博弈。

更糟糕的是，中國股市現階段在流通中的股票只有總股本的三分之一左右，因此流通股票所對應的上市公司盈利只相當於每個交易日五點六七億元，即股民付出的交易費用比企業盈利還多出67％（上調前每天九點五億元的交易費除以五點六七億元的盈利），此比例比賭博的賠率更大。國際上通常規定，賭場必須保證玩家48％的勝率，但在中國股市其類似贏面僅為40％，也就是說在大陸玩股票，還不如賭博贏的希望大。這還是在印花稅0.1％的前提下，若按上調三倍後的印花稅來看，大陸炒股更是極具冒險的遊戲。

然而就如著名科學家牛頓的故事一樣，人在利益誘惑下很難不動心，有時智商最高的人也會變得很愚蠢。比如十七世紀英國股市經歷的南海泡沫中，牛頓時任造幣廠廠長，他在投機推動牛市的開始投了一點錢，一下子賺了很多，於是他一衝動，把所有積蓄全部投到股市中，結果損失慘重。最後牛頓說了一句非常有名的話：「我可以預測天體的運動，但無法預測人類的瘋狂。」

中石油衝擊下的股市泡沫

大陸股價在擺脫印花稅調控後繼續上升。到了二零零七年十一月五日，上海股市發行了航空母艦似的大盤股：中石油A股。儘管只上市了其股份的2～3％，但僅此一項就集資了六百六十八億元人民幣。以四十八點六元開盤的中石油A股一路走高，當日價格一度飆漲近200％，公司總市值也達到了一萬多億美元，成為全球最大市值企業，該市值甚至超過了巴西、俄羅斯、澳大利亞等很多大國二零零七年的GDP值。

在這爆炸性新聞的背後，儘管不少股民感到很自豪，但人們也注意到，按當時的市場價值，中石油資產是美國埃克森石油（Exxon Mobile）的兩倍，但其利潤只有埃克森的一半，年銷售額只有後者的四分之一，運作效率也只有其八分之一。這對股民來說是個巨大的衝擊，中國股市泡沫化程度非常生動明顯的顯露出來了。何況同是中石油，在上海股市的A股股價當時已是在香港的H股中石化的兩到三倍了。

由於中石化集資金額高達六百多億人民幣，加上擔憂泡沫破滅的心理衝擊，A股在二零零七年十月開始下跌。就在股民坐立不安的時候，中國平安等上市公司又推出「融資門」，結果重重擊倒了搖晃不穩的股市。

融資背後的掠奪

二零零八年一月，保險業的精英們預測到奧運後局勢的不穩，想在此前借融資大撈一筆。於是宣布增發十二億股，外加發行四百億的可轉債，預計共籌集一千六百億元，此舉創下了A股歷史上最大再融資紀錄。隨後不久浦發銀行也搞巨額再融資，結果令早已是驚弓之鳥的股民拋盤潰散，股市一瀉千里般的崩潰。

大陸股市還有個全球獨一無二的特點，即股票分成流通股和非流通股。當初建立股市的時候，中國政府害怕別人控制國有企業的資產，但又想藉股票為國有企業募集資金，於是只拿出5％、10％，最多不超過30％的股份來融資。二零零五年五月以來，大陸開始搞股權分置改革，目的是消除同股不同權的問題，讓占上市公司總股本三分之二以上的國有股法人股從非流通股變成流通股，即股民常說的大小非解禁。

目前已有一千兩百七十四支股票的一千兩百八十三點七一億股公告解禁流通，其中二零零八年解禁股份數為七百九十一點四六億股，解禁市值數萬億元，然而今年八月及二零零九年二月還將有新的解禁高峰期。

目前中國股市的流通市值是九萬億元，股市總市值約二十九萬億人民幣，大致跟國民生產總值GDP相等，然而如果把解禁的非流通股全部流通的話，其價值約為五十萬億到六十萬億，即三倍於現在GDP的價值，而如今大陸百姓的儲蓄存款總額只有十八萬億左右，也就是說老百姓把所有存款都拿來買股票也不夠，因此可見「融資門」給原本捉襟見肘的A股股市帶來了何等巨大的衝擊。

在美國初次融資以後十八年內不得再通過股權融資，即便股權融資也必須通過嚴格限制，付出極高的成本。目前美國再融資的主要方式是債權融資，大概占到90％以上。而如今大陸上市公司股權融資幾乎沒有任何限制和壓力，也不需要承諾任何回報率，難怪有專家指出，這無疑是政府慫恿下的惡意圈錢。

有海外學者指出，北京當局最早是賣地，賣了地之後就賣國有資產，賣了國有資產之後錢還不夠用，於是它就把國有資產中的非流通股賣掉，目的就是用大量股票來換取百姓手中的現金，這無疑是政府對百姓的掠奪。

二零零八年三月二十日上證指數全線反彈，紅色意味著股票上漲。（法新社）

八千萬散戶的控訴

面對股市的愁雲苦雨，不少股民發出了強烈的控訴。有人控訴證監會這個大陸最大「莊家」犯下五宗罪行，指責它不像美國證監機構那樣「保護中小投資者就是保衛華爾街」，全然不顧大陸散戶的死活，至今沒有任何措施來調節股市。也有人指責證監會行政不作為和亂作為以及封鎖信息，在股指期貨推出時間問題上忽悠投資者。

有人稱證監會是股市泡沫的推手，因為上市公司高得出奇的發行價都是證監會批准的，一直說要縮小A股與H股的價格，但在具體定價時為什麼不遵守呢？也有股民批評國家政策的變化無常和冷酷無情。股市上漲時政府要打壓，而股市下跌時卻沒了任何托市措施。為什麼政府不把收走的兩千億印花稅退回來變成股市的活水呢？

也有人控訴交易所的監管缺位元、規則不對等，黑嘴和媒體的別有用心，誤導群眾。還有人控訴證券機構和投資銀行是惡魔，也有股民控訴人性和命運，反省自己的貪心毀了自己。不少股民感嘆，股市有毒，股癮難除。股癮就跟煙癮一樣，明知煙有毒就是戒不了。有人還建議設立專門機構，幫助股民心理輔導。

中國股市的「四隻手」

有專家指出，股市泡沫可能以三種方式破滅。一是泡沫的膨脹可能超過市場流動性所能支持的水準。如十年前泰國出現的不動產泡沫；二是泡沫因投機者在同一時刻變得恐慌而破滅，如兩千年大陸電信業的醜聞曝光後所引起的科技股泡沫破裂。當時電信運營商誇大市場對寬頻產品的需求，並通過與其他運營商之間的流量交換虛構利潤；三是政府干預導致信任危機從而使泡沫破滅。如一九八九年日本央行的升息引起了日本股市和樓市泡沫的破裂。

在一個正常的市場中，供需平衡這隻「看不見的手」決定著價格。然而在中國股市中，有學者至少數出了四隻控制股市的手。第一隻手即通常所說的「看不見的市場的手」，它決定股票的基礎價格；第二隻手叫「非理性繁榮」，當經濟出現大量貿易盈餘或大規模資本流入時，就會有過剩的流動性。如果人們相信自己「手氣好」，就會利用該流動性，在不推高利率的情況下抬高股價；

第三隻手是「坐莊」。莊家在股市泡沫的膨脹中扮演了重要角色。他們能通過一定的途徑匯集足夠資金，將股價不斷推高。當中小投資者發現這一趨勢並相信莊家有足夠實力的話，他們就會跟莊。這會令股價上漲更加迅速，使莊家成功獲利。大多數小盤股急速上漲的背後，都可以發現莊家的操縱。目前大陸股市的莊家除了機構大戶外，還有不少國際鱷魚，即潛伏進中國的外國熱錢；第四隻手是政府。政府干預行為除體現在印花稅調節外，更重要的是，政府決定什麼公司、在什麼時間可以招股上市。政府對市場供給和需求的干預，給投資者心理造成了重要影響。向投資者發送了一個錯誤信號，即政府有能力維持股價穩定。這種迷信又進一步升級為政府一定會托市的信念。這樣的信念驅動著越來越多的人投身股市。

奧運行情的最後掙扎

然而面對這次政府是否應該救市，兩種觀點爭論不休。《財經》雜誌女主編胡舒立在〈何必諱言「不救市」？〉一文中強調，股市不應救，不能救，亦不必救。文章稱，「政府既無法定職責、亦無認知水準來調控作為價格信號的股指，與千萬投資者博弈無異於螳臂擋車。……至於為了救市而搞短期行為，傷害制度之本，公然給市場以『政府救市』提示，更是斷不可為。他們無非是企圖在行情短期波動中漁一己之私利。」

這次股市下跌的原因非常複雜。有人覺得是全球化受美國次級貸款危機的沖擊，也有專家認為美國因素只是次要因素，關鍵還在中共政權本身。中共政權為推行宏觀調控、防止經濟過熱，二零零七年央行六次調整人民幣存貸款基準利率，一年期貸款基準利率從年初的6.12％上調至年末的7.47％，累計上調1.35％，加上人民幣今年還有升值空間。大量的資金在金融政策的導向下，從股市、房市中流回銀行，這可能是股市下跌的一個重要原因。

二零零八年四月九日，上海股市再度全線下跌。（法新社）

就在「救市」與「不救市」爭論正酣時，有消息稱合格境外機構投資者（QFII）等「洋槍隊」已經開始悄然建倉Ａ股。有消息稱，中共政權正計畫擴大（QFII）規模，允許外國投資者在人民幣仍不能自由兌換的情況下進行A股交易。盡管QF11目前只有三百億美元的額度，但在上輪Ａ股市場大漲之前，QFII就被當作市場中的「鯰魚」引入，從而爆發了一輪由外資誘導國內機構、國內機構誘導散戶的「全民炒股」熱潮。當時QFII的額度僅僅只有幾十億美元。

專家分析，由於八月奧運臨近，中國政府可能會在近期出台利好政策，使股市在三個月內復甦過來，但這也是人們最後一次機會了。一旦回光返照之後，被掠奪得千瘡百孔的股市將在內憂外患下墜入萬丈深淵。◇
　